Objectives

分析Ted Cadsby關於指數基金的推廣經驗，以及人類認知偏誤如何影響投資決策，並探討克服這些偏誤的方法。

關鍵要點

• Ted Cadsby的背景與主動式管理評估
• 指數基金的啟發與推廣挑戰
• 人類認知的五大設計缺陷
• 克服認知偏誤的策略與實踐

Ted Cadsby的背景與主動式管理評估

• 職涯概述：曾任CIBC Securities Inc.總裁兼CEO，負責銀行旗下共同基金業務，後轉任管理亞洲、加勒比海財富管理業務、投資諮詢公司、私人銀行部門及信託公司，最終擔任零售分行系統主管，管理18,000名員工。
• 產品開發經驗：在擔任總裁兼CEO之前，曾任行銷與產品開發副總裁，負責共同基金產品的建立與開發。
• 主動式管理評估心得：
  • 難以區分「噪音」與「訊號」（即運氣與技能），經理人潛在技能的訊號深埋在統計隨機噪音中，難以持續發掘。
  • 評估經理人未來表現需考量數據（績效、風險、風格一致性）及他們描述思維過程的故事。
  • 經理人擅長講故事，且常真心相信自己的判斷，即使表現不佳也堅信會被「平反」，這源於「確認偏誤」。
  • 承認錯誤對經理人而言是極大的挑戰，因為這很難向客戶推銷。

指數基金的啟發與推廣挑戰

• 看見指數基金的優勢：
  • 源於對主動式管理的懷疑，以及對「市場效率」論點的重新思考。
  • 認為市場並非完全有效，但主動式經理人最大的障礙是「未知中的未知」（unknown unknowns），即難以預測的隨機事件（如黑天鵝事件），這些事件足以淹沒任何分析與資訊。
  • 指數化投資的本質是承認這種根本的隨機性，而主動式管理難以長期成功正是因為這種隨機性。
• 在CIBC推廣指數基金：
  • 決心將CIBC打造成指數基金的領導者，因其共同基金業務當時表現不佳，且受制於內部表現不佳的主動式經理人。
  • 成功推出一系列指數共同基金，採用雙層定價，並提升內部經理人管理指數產品的能力，使其在12個月內達到加拿大基金公司最高銷售額。
  • 曾嘗試將Vanguard引入加拿大，由CIBC作為分銷商，但Vanguard最終選擇獨立運營。
• 《The Power of Index Funds》一書的理念：
  • 該書於1999年出版，旨在將Vanguard在美國的成功經驗引入加拿大。
  • 不僅強調指數化投資的好處，更著重於投資的「反直覺性」以及投資者容易犯的錯誤（如追逐高績效基金）。
  • 引用Charlie Ellis的「輸家遊戲」類比，強調投資應採取防禦性策略，避免犯錯。
  • 視指數化為行為經濟學的入門，探索人類在財務決策中的非理性行為。
• 推廣的阻力與成功：
  • 當時加拿大市場對指數化投資接受度低，暢銷書多推薦熱門主動式基金，推廣數學、隨機性、運氣與技能的區別面臨巨大阻力。
  • 幸運的是，CIBC推出的指數基金在一年內成為各類別的頂級表現者，結合書籍、媒體宣傳與路演，創造了業務動能。
  • 儘管書籍暢銷，但對大眾而言仍是艱難的推銷，主動式管理公司也多方質疑。
• CIBC內部的反應：
  • 初期獲得銀行大力支持，因CIBC共同基金業務當時是落後者，推廣指數基金有助於建立業務和品牌。
  • 後因銀行高層變動，新任CEO及其財富管理主管對低利潤的指數基金業務不熱衷，擔心其會「蠶食」主動式管理業務。
  • Ted Cadsby被要求在「媒體名人」與「銀行高層職位」之間做出選擇，最終選擇了後者，並被調離共同基金業務，轉任其他部門。
• 對指數化投資的現今看法：
  • 仍對指數化投資充滿熱情，但對美國市場大型股的集中度及其相關性有所擔憂，建議透過增加中小型股指數配置來平衡。
  • 認為指數化投資可以採取更複雜的投資組合管理和資產配置方法，而非僅限於基本操作。
  • 對私募股權（Private Equity）的興起感到擔憂，因其導致可投資的公開市場公司減少，零售投資者錯失部分成長機會，且私募股權本身存在費用高、不透明、流動性差等問題。

人類認知的五大設計缺陷

• 背景：指數基金的緩慢採用揭示了人類思維的缺陷。人類大腦雖複雜，但充滿不完美，且我們往往未能意識到這些不完美。
• 五大認知設計缺陷（Big Five Cognitive Design Flaws）：這些缺陷源於幫助人類生存的設計特徵，但在複雜情境下會被過度延伸而產生負面影響。
  • 貪婪還原論（Greedy Reductionism）：
    • 定義：我們傾向於過度簡化一切事物，將複雜現象歸結為簡單的因果關係，以利理解世界。
    • 問題：在複雜情境下，容易過度簡化並誤解現實，例如用主動式經理人過去的績效來預測未來表現，這是一種過度簡化的基本錯誤。
    • 投資影響：導致「低估解釋」（under-interpreting，不深入探究關鍵資訊）和「高估解釋」（over-interpreting，將隨機噪音歸因於訊號），容易犯「第一型錯誤」（Type 1 error，即偽陽性，誤將噪音視為技能）。
  • 確定性成癮（Certainty Addiction）：
    • 定義：我們渴望快速找到答案，因為在生存環境中，猶豫不決可能致命。這種「知道」的感覺是一種強烈的心理獎勵。
    • 問題：在複雜情境下，急於得出結論會導致「過度自信」，即在缺乏充分依據的情況下對結論感到自信。我們傾向於接受第一個「滿意」的解釋（satisficing），而非探索所有可能性。
    • 投資影響：對簡化的早期結論過度自信，錯失更全面的視角。
  • 情緒挾持（Emotional Hostage-Taking）：
    • 定義：我們被設計成對威脅迅速且強烈地反應，以促使行動，這對生存至關重要。
    • 問題：我們容易過度反應，比其他動物更情緒化，且傾向於「反覆思量」（rumination），不斷咀嚼負面情緒，最終被過度活躍的邊緣系統挾持。
    • 投資影響：導致非理性決策，如損失厭惡（loss aversion）等，即使理解其存在也難以克服。
  • 競爭的自我（Competing Selves）：
    • 定義：我們能靈活適應不同情境，展現不同的自我面向。
    • 問題：這種特徵可能演變成「分裂的心靈」（fractured psyches），內在驅動力相互衝突，導致內心矛盾，例如想吃蛋糕又想保持健康的衝突。這與Hal Herschfield關於「現在的自我」與「未來的自我」不一致的研究相關。
    • 投資影響：導致短期衝動與長期目標的衝突，影響儲蓄、投資等決策。
  • 誤導的意義追尋（Misguided Search for Meaning）：
    • 定義：我們不斷試圖理解事物，這是基本設計特徵，但可能演變成對生命意義的掙扎，尤其是在面對死亡時。
    • 問題：其他動物更能「安於現狀」，而人類則因大腦複雜性而承受內在衝突，並掙扎於意義的追尋，導致孤獨與迷失感。
    • 投資影響：可能導致尋求投資的「聖杯」或過度解讀市場事件，以賦予其超越現實的意義。

克服認知偏誤的策略與實踐

• 後設認知（Metacognition）：
  • 定義：人類獨有的「思考思考的能力」，讓我們能夠從自身思維過程中抽離，像旁觀者一樣審視自己的想法。
  • 重要性：這是克服認知缺陷的「秘密武器」，能讓我們控制注意力，但需要大量努力和練習，並非自然而然發生。
  • 實踐方式：
    • 採取冥想姿態（Meditative Stance）：不一定是正式冥想，而是運用正念或自我抽離的態度。
    • 深呼吸與放慢速度：透過專注呼吸來拉開距離，減緩思緒。
    • 自我對話：例如「看看你，Ted，對這交通堵塞如此緊張，而你無能為力」，以批判性視角審視自己。
    • 質疑自動化思維：在衝動行事之前，停下來問自己是否需要放慢速度，重新評估情況。
• 應對特定缺陷的策略：
  • 克服貪婪還原論：
    • 系統性思考（Systems Thinking）：以更深入、複雜的方式評估因果關係，理解各因素之間的相互影響，而非簡單的線性關係。
    • 提問能力：培養更好的提問能力，不滿足於表面答案，持續追問以深入理解複雜性。
    • 理解隨機性：認識到隨機事件的「叢集性」（clumpiness）或「連貫性」（streakiness），例如擲硬幣或生日悖論，避免將隨機噪音誤判為訊號。
  • 克服確定性成癮與過度自信：
    • 機率性思考（Probabilistic Thinking）：從「真/假」或「好/壞」的二元思維轉向為事件或信念賦予機率，迫使自己思考假設和替代觀點。
    • 保持謙遜與懷疑：在複雜情境中，應保持謙遜，並對所讀、所信、所聞保持懷疑態度，尤其是在資訊過載的時代，以避免過度反應和誤解現實。
  • 情緒調節：
    • 識別負面情緒為觸發器：強烈的負面情緒（憤怒、沮喪、焦慮）是啟動後設認知和系統二思維的警訊。
    • 區分「投資」或「放棄」情緒：問自己這個情緒是否值得投入並制定行動計畫，還是應該放手讓它消散，因為它可能是一種過度反應。
    • 理解負面偏誤（Negativity Bias）：人類傾向於對負面事件反應更強烈、感受更深刻，即使整體情緒可能偏向中性或輕微正面。認識到這一點有助於管理情緒。
    • 讓情緒消散：情緒有「半衰期」，學會忍受短暫的不適，讓情緒自然消退，而非立即採取行動。
• 現代世界的挑戰：
  • 人類大腦在數百萬年前的「世界一」（World One，簡單、直接的環境）中演化，擅長自動化思維（System One）。
  • 現代世界是「世界二」（World Two，複雜、不可預測的環境），自動化思維不再可靠，需要更多深思熟慮的思維（System Two）。
  • 我們不擅長應用System Two，因為System One是主導的預設系統，且對自身弱點一無所知。
• 成功的定義：
  • 成功不一定需要由「大於自我」的事物來定義，個人成長（智力、心理、精神）也是一種重要的衡量標準。
  • 應不斷挑戰自我、拓展維度，這是一種個人價值觀，而非普世標準。

總結與行動建議

• 投資策略：優先考慮指數化投資，以規避主動式管理中難以持續的績效、高費用及「未知中的未知」所帶來的風險。可考慮更精細的指數化配置，而非僅限於基本產品，以應對市場集中度等問題。
• 認知提升：
  • 培養後設認知：日常生活中刻意練習「思考思考」，透過深呼吸、自我對話、冥想姿態來抽離情緒與思緒，避免自動化反應。
  • 系統性思考：在面對複雜問題時，避免過度簡化，採用系統性思維模式，深入探究因果關係的相互作用。
  • 批判性提問：不滿足於表面答案，持續提出深入問題，以獲取更全面的資訊和理解。
  • 理解隨機性：認識隨機事件的「叢集性」，避免將隨機噪音誤判為訊號，從而做出錯誤的判斷。
  • 機率性思維：在做決策時，嘗試為自己的信念賦予機率，而非簡單的「是/否」判斷，以培養更謙遜和懷疑的態度。
  • 情緒調節：將強烈的負面情緒視為啟動System Two思維的觸發器，學會區分哪些情緒值得投入行動計畫，哪些應透過忍耐讓其消散，避免因情緒衝動而做出非理性決策。

結論

投資者應採納指數化投資策略以避免主動式管理的固有挑戰。同時，透過培養後設認知能力、系統性思考、批判性提問、理解隨機性及練習情緒調節，來克服人類固有的認知偏誤，做出更理性的財務決策。

原文連結: https://rationalreminder.ca/podcast/382